Per non alzare i tassi, occorre abbassare le serrande. Altrimenti, qui salta il banco

Dopo il flop della settimana scorsa, Christine Lagarde ci ha riprovato. La rassicurazione di tassi inchiodati per tutto il 2022 avanzata nel corso del suo discorso per i 175 della Banca centrale portoghese aveva garantito solo un sollievo di breve termine. Serviva dell’altro.

Ed ecco che ieri, intervenendo alla Euro Finance Week di Francoforte, la numero uno dell’Eurotower è stata ancora più esplicita: Un rialzo dei tassi d’interesse adesso non avrebbe effetto sullo shock inflazionistico che sta colpendo l’economia europea ma colpirebbe i redditi disponibili delle famiglie, ponendo un freno alla ripresa. Il perché? Le strozzature all’offerta globale non possono essere risolte dalla politica monetaria. In compenso, ne possono essere esacerbate. Come accaduto finora.

Missione compiuta, questa volta? Apparentemente, sì. Proprio ieri Bloomberg comunicava come i money markets ora si aspettino un aumento del tasso di deposito di 10 punti base da parte della Bce solo nel febbraio 2023, quando solo mercoledì i wagers erano per un intervento nel dicembre 2022. Apparentemente, questione di lana caprina. Ma non nella realtà. E in ossequio a quest’ultima, occorre ammettere dell’altro: non è stata Christine Lagarde a far virare nuovamente le attese di mercato verso prospettive da colomba, bensì quanto successo il giorno prima. Giovedì, infatti, la Commissione europea ha deciso di prorogare fino al 30 giugno 2022 il quadro temporaneo per gli aiuti di Stato, la cui scadenza era invece prevista per il 31 dicembre di quest’anno. Data, giova sottolinearlo, a sua volta frutto di un allungamento dei tempi deciso il 13 ottobre 2020.

Il motivo? Semplice, la quarta ondata di Covid. Piaccia o meno, il virus è tornato non solo negli ospedali e sui media. Ma soprattutto sul mercato. E la conferma, paradossalmente, arriva da Oltreoceano, dove l’attesa per la scelta della guida della Fed sta ponendo ulteriore pressione su dinamiche post-taper che ancora si muovono in pirandelliano ordine sparso e in cerca d’autore. Questi grafici, invece, parlano chiaro:

Ratio fra panieri di titoli pro-lockdown e pro-riapertura Fonte: Bloomberg/Zerohedge

Correlazione fra numero di nuovi contagi in Europa e Usa Fonte: Bloomberg

la settimana appena trascorso ha infatti visto il paniere di titoli legati alla ripresa post-pandemica, il cosiddetto Get out and party letteralmente schiantato da quelli che beneficiano di chiusure e lockdown, denominati Stay at home.

Non solo i primi sono andati in out-performance sui secondi per 4 delle ultime 5 settimane ma, soprattutto, oggi viaggiano sui livelli della grande paura del gennaio scorso. Ed ecco che il secondo grafico mette il tutto in prospettiva: sospinta da Austria e Germania, l’Europa (linea rossa) sta vivendo un picco senza precedenti ma, attenzione, anche gli Usa (linea blu) stanno già silenziosamente registrando un trend di nuova crescita dei contagi.

E tanto per non lasciare nulla di intentato, a livello di dimostrazione pratica della correlazione, queste altre due immagini

Andamento intraday (19 novembre) del rendimento del Treasury Usa a 2 anni Fonte: Bloomberg/Zerohedge

Andamento dei tassi reali sul decennale Usa ed eventi di mercato correlati Fonte: Bank of America

paiono fare al caso nostro. Nella giornata di ieri, il rendimento del Treasury Usa a 2 anni ha vissuto un vero e proprio stress test da pandemia. Se infatti il riesplodere dei contagi in Europa ha spinto quello yield al minimo dal marzo 2020, ecco che il combinato di Germania che nega un lockdown generalizzato come in Austria e il commento della numero due della Fed, Richard Clarida, rispetto la necessità di un taper più spedito, ha immediatamente annullato i cali e riportato il rendimento del biennale a un valore di giornata invariato. Piaccia o meno, il grande driver sanitario è tornato.

C’è però un problema, testimoniato dal secondo grafico contenuto nell’ultimo studio del CiO di Bank of America, Michael Hartnett: per quanto Wall Street possa essere deliziata dall’ipotesi di tassi negativi, oggi quelli reali sul Treasury a 10 anni sono a -4,6%. Ecco il commento al riguardo dell’analista: Un livello simile negli ultimi 200 anno ha coinciso con inflazione fuori controllo, panico generalizzato, guerre e depressioni economiche. Oggi, invece, è direttamente responsabile per la «schiuma» che osserviamo su tutti le asset classes, dai titoli azionari alle criptovalute fino alle commodities. Tradotto, ogni qualvolta i tassi reali comincino a muoversi anche timidamente al rialzo, la Fed non avrà altra scelta se non quella di intervenire per contrastare quella dinamica.

L’alternativa? Il crash terminale, il banco del grande casinò globale del Qe che salta. Su tutti gli assets a rischio, uno dopo l’altro come in un domino. E l’Europa? Non stupisca la decisione austriaca di mandare in lockdown generale il Paese per 20 giorni, prima di cominciare le chiusure selettive e attivare la campagna di obbligo vaccinale dal prossimo febbraio. Occorreva inviare un segnale ma a farlo doveva essere un’economia relativamente piccola e controllabile, sicuramente non quella tedesca. La quale, infatti, ha escluso una scelta drastica di quel tipo, quantomeno per adesso. Perché una cosa è tranquillizzare il mercato sui tassi, un’altra mostrare platealmente al mondo come la narrativa della ripresa post-terza ondata stia per infrangersi contro un muro di inflazione e rallentamento della crescita da colli di bottiglia sulla supply chain.

Ragione per cui, ad oggi, Mario Draghi ha ignorato le richieste delle Regioni per soluzioni più drastiche, prendendo tempo: c’è una narrativa del 6% di Pil da salvaguardare, quantomeno fino a quando il mercato non sarà pronto a digerire un suo tracollo, poiché sufficientemente controbilanciato in ottimismo dall’ennesima campagna di sussidio a oltranza. E che un simile epilogo fosse all’orizzonte, lo si era capito già mercoledì, leggendo le parti meno nobili e mediatiche della Financial Stability Review della Bce. Ad esempio, questo passo: La situazione debitoria dei Paesi dell’Eurozona ha beneficiato della ripresa e delle condizioni di finanziamento favorevoli. Tuttavia, se i costi di finanziamento dovessero salire e la crescita economica risultasse inferiore alle aspettative, ciò potrebbe mettere la dinamica del debito sovrano in una traiettoria sfavorevole, specie nei Paesi a più alto debito, e contribuire a una certa rivalutazione del rischio sovrano da parte dei mercati.

Prospettiva per ora solo ipotetica, pessimistica e di lungo termine? No. Di immediata, stringente e allarmante attualità, come mostra plasticamente questo grafico finale,

Correlazione fra indice bancario spagnolo e curva dei rendimenti Fonte: Oxford Economics/Haver Analytics

la cui didascalia ufficiosa potrebbe essere Ecco perché Christine Lagarde è ossessionata dalla rassicurazione sui tassi. Ed ecco perché, complice l’emergenza Covid giunta come un assist perfetto solo da spingere in porta, la Commissione Ue ha prorogato gli aiuti di Stato e la stessa Christine Lagarde ha confermato come al board del 15-16 dicembre verrà dettagliato il piano per il PEPP dopo il 31 marzo. Di fatto, giunto a poco più di quattro mesi dalla scadenza ma con l’emergenza pandemica ritornata in grande stile.

La grafica parla chiaro, in fatto di rialzo anche minimo dei tassi: se per caso la parte lunga della curva smette di seguire quella a breve, il canarino nella miniera equity del comparto bancario spagnolo esploderebbe. Overnight. Prepariamoci quindi a convivere con restrizioni e lockdown ciclici, esattamente come già sta facendo il mercato. Almeno fino all’arrivo della prossima emergenza ad hoc. Perché da quota 0% dei tassi di interessi è ormai impossibile muoversi. Punto.