CoCo Bond: dopo il caso Santander cosa aspettarsi dal mercato?

Con l’avvicinarsi della prima data di richiamo, a distanza di cinque anni dall’emissione, di alcuni CoCo bond AT1 emessi nell’ambito di Basilea 3, quest’anno assisteremo per la prima volta al comportamento degli emittenti riguardo all’esercizio di questa opzione.

I CoCo bond sono titoli obbligazionari ibridi, ossia strumenti di debito emessi da un emittente, tipicamente una banca, che possono essere convertiti in azioni al verificarsi di determinate condizioni prestabilite al momento dell’emissione (clicca qui per approfondire).

La sigla AT1 che caratterizza la tipologia di bond in questione, è l’acronimo di «Additional Tier 1» e individua delle obbligazioni che hanno la caratteristica di partecipare all’assorbimento delle perdite della banca nel caso in cui gli indici patrimoniali delll’istituto scendessero sotto un certo livello. Da qui il riferimento all’indice Tier 1.

“Dato che questo comportamento costituirà un precedente per il mercato, gli investitori stanno monitorando attentamente la situazione. In genere, quanto più si avvicina a un richiamo, tanto più nel mercato si indaga sulla possibilità che l’emittente rifinanzi l’obbligazione”, afferma Lidia Treiber, Director Research per WisdomTree in Europa (nella foto).

Dal 2018 molti investitori si domandano se Banco Santander intenda ritirare la propria emissione di CoCo bond AT1 6,25% da 1,5 miliardi di euro alla prima data di richiamo il 12 marzo 2019. Ciò ha trovato riflesso nel prezzo spot del titolo, che il 4 gennaio 2019 è sceso a quota 94,48, quasi il 6% sotto la pari.

«All’inizio di febbraio Santander ha emesso nuovi CoCo bond AT1 denominati in dollari, raccogliendo 1,2 miliardi di euro, questo ha alimentato le congetture che la banca avrebbe usato i proventi per richiamare le obbligazioni da 1,5 miliardi di euro, con una prima data di richiamo imminente», spiega l’esperta di WisdomTree.

Criteri di Basilea 3 per i CoCo bond AT1

Per qualificarsi come capitale AT1 un’obbligazione deve soddisfare 15 criteri specifici stabiliti da Basilea 3 che regolano anche il comportamento dell’emittente. Tra questi:

• nessuna azione intrapresa dalla banca deve alimentare l’aspettativa che l’opzione di richiamo sarà esercitata,

• le banche possono effettuare un richiamo solo se sostituiscono lo strumento richiamato con capitale di qualità analoga o superiore e la sostituzione di questo capitale avviene a condizioni sostenibili dal punto di vista della capacità reddituale dell’istituto,

• la banca deve dimostrare che la sua posizione patrimoniale è nettamente più solida rispetto ai requisiti patrimoniali minimi dopo che l’opzione di richiamo viene esercitata.

«Pertanto, dato che le condizioni di mercato sono una componente mutevole dell’equazione, è importante che gli investitori comprendano il difficile equilibrio tra richiamare le obbligazioni alla prima data utile e mantenere al contempo la solidità patrimoniale della banca», chiosa la Treiber.

Il caso Santander

Il 12 febbraio Santander ha confermato che non avrebbe richiamato i CoCo bond AT1 il 12 marzo (clicca qui per approfondire).

«Questa notizia ha apparentemente sconcertato gli investitori sul momento, ma in passato gli obbligazionisti sono già rimasti scottati da Santander e avrebbero dovuto sapere che l’istituto non è estraneo a comportamenti controversi quando si tratta di gestione delle passività», afferma l’esperta di WisdomTree.

Dopo essere sceso a quasi il 6% sotto il valore facciale, l’11 febbraio il prezzo spot del CoCo bond AT1 in euro si è riportato vicino alla parità, poiché gli investitori hanno iniziato a reputare molto probabile che il giorno dopo Santander avrebbe comunicato l’intenzione di richiamare il titolo.

Alla fine, gli oneri da sostenere per mantenere il titolo in circolazione si sono rivelati inferiori ai costi di finanziamento correnti, e Santander ha lasciato intendere che la decisione si sarebbe basata esclusivamente sulle condizioni di mercato.

Ciò ha sicuramente scosso gli investitori nel mercato dei CoCo bond AT1, poiché le banche di solito richiamano le obbligazioni alla prima data utile, ma una situazione analoga si era già verificata nell’universo del debito subordinato, come ad esempio nel 2008 con Deutsche Bank AG.

Comportamento passato: non una norma di mercato in futuro

«Riteniamo che il comportamento futuro degli emittenti sarà influenzato dal loro comportamento passato, dalla solidità dei loro bilanci e dalle condizioni di mercato. Pertanto, non possiamo affermare che la decisione di Banco Santander di non richiamare l’obbligazione sarà una norma di mercato in futuro».

«Diversi grandi emittenti di CoCo bond AT1 andranno incontro alla loro prima data di richiamo nel 2019, e le loro decisioni dovrebbero gettare ulteriore luce sul futuro comportamento di mercato», conclude l’esperta di WisdomTree.